Haitong Bank rekomenduje kupno akcji Agory, Cyfrowego Polsatu, Orange i WP, neutralnie dla Netii

Według Haitong Bank, w 2017 r. jednym z głównych tematów determinujących sektor telekomunikacyjny będą obawy związane z wprowadzeniem potencjalnego podatku od telekomów (co nie jest scenariuszem bazowym Haitong). Ważne ma być też rozpoczęcie inwestycji infrastrukturalnych w sieć telekomunikacyjną z wykorzystaniem środków UE, gdzie Orange Polska wydaje się być największym potencjalnym beneficjentem. Istotny ma być także obraz rynku po zakończeniu rejestracji kart pre-paid. Kolejnym tematem są fuzje i przejęcia, szczególnie w kontekście niedawnego przejęcia Multimedia Polska przez UPC Polska, jak również obraz konkurencyjny, szczególnie w ofertach LTE oraz FTTx.

Jeśli chodzi o sektor medialny, główne tematy to po pierwsze spowolnienie na rynku reklamy, które Haitong uważa za przejściowe i które może się odbudować w kolejnych latach z poziomu 1,8 proc. w 2016 r. do 2,1 proc. w 2017 r. i 3,2 proc. w 2018 r., na bazie poprawy dynamiki PKB wspartego przez wzrost wydatków inwestycyjnych z nowego budżetu UE. Kolejny temat to podatek medialny, który może być najwcześniej wprowadzony w połowie 2017 r., ale raczej z dalszym opóźnieniem. Następny temat to sprzedaż biletów w kinach, która pokazuje bardzo silną korelację z rosnącymi wynagrodzeniami, niskim bezrobociem oraz programem 500+, gdyż w ostatnim czasie wzrosła sprzedaż biletów na animowane filmy dla dzieci. Dodatkowo istotne będzie uruchomienie nowych kanałów telewizji naziemnej, które według Haitong raczej odbiorą udział rynkowy publicznej telewizji niż nadawcom prywatnym.

W przypadku Agory utrzymana została rekomendacja "kupuj", a jednocześnie podniesiona cena docelowa akcji z 14 PLN do 15,5 PLN. Podwyżka ta wynika ze zwiększenia prognoz zysku EBITDA na lata 2016/17/18 o 2/1/1 proc. za sprawą lepszych niż oczekiwano wyników segmentu kinowego i reklamy zewnętrznej. Wyniki Agory po dziewięciu miesiącach 2016 r. pokazały spowolnienie (EBITDA spadł o 17 proc. r/r) z kilku powodów. Po pierwsze, efekt wysokiej bazy (EBITDA po dziewięciu miesiącach 2015 r. wzrósł o 52 proc. r/r). Drugim powodem jest spowolnienie na polskim rynku reklamowym, który w pierwszych dziewięciu miesiącach 2016 r. wzrósł o 2 proc., wobec 4 proc. w pierwszych dziewięciu miesiącach 2015 r. Po trzecie, przyspieszenie procesu kurczenia się przychodów w segmencie prasy papierowej, co spowodowane jest spowolnieniem rynku reklamowego i wycofywaniem prenumeraty przez firmy państwowe. Agora wprowadza jednak program restrukturyzacyjny (ograniczenie zatrudnienia, sprzedaż nieruchomości) oraz utrzymuje swój cel, którym jest utrzymanie rentowności segmentu prasy papierowej. Tym niemniej najważniejsze zdaniem analityków Haitong jest to, że rynek wciąż ma błędny obraz Agory jako koncernu prasowego. Haitong Bank oczekuje, że EBITDA dla segmentu prasowego w 2016 r. wyniesie "zaledwie" 9 mln PLN, wobec 67 mln PLN dla kin i 41 mln PLN dla reklamy zewnętrznej. Te segmenty powinny nadal napędzać rozwój Agory i pozwalać generować jej gotówkę w nadchodzących latach, a to za sprawą zmniejszenia wydatków inwestycyjnych na rozwój kin oraz wiat przystankowych, które wyraźnie zwiększyły nakłady kapitałowe w latach 2015/16. Przy wskaźniku EV/EBITDA na lata 2016/17 w wysokości 5,2- i 5,1-krotności, Agora jest wyceniana zdecydowanie niżej niż jej konkurenci w każdym segmencie biznesowym, nawet w prasie papierowej.

Jeśli chodzi o Cyfrowy Polsat, Haitong Bank podtrzymał rekomendację "kupuj" i nieznacznie podniósł cenę docelową akcji - do 27,1 PLN. Hationg uważa, że z fundamentalnego punktu widzenia Cyfrowy Polsat ma bardzo atrakcyjny model biznesu telekomunikacyjnego, który po pierwsze pozwala na zaoferowanie kuszącej oferty konwergencyjnej (SmartDom). Ponadto posiada pozycję lidera na cyklicznym, ale szybciej rosnącym rynku reklamy telewizyjnej. Co więcej, z racji zaangażowania w technologie bezprzewodowe, umożliwia prowadzenie mniej kapitałochłonnego modelu biznesowego, co znajduje odbicie w niskich nakładach kapitałowych (wskaźnik Capex/Sales ok. 10 proc.) oraz wysokim FCF, który pozwala na szybkie delewarowanie oraz wypłatę dywidendy. Ogłoszenie średnioterminowej polityki dywidendowej stanowi pozytywny sygnał, bo Cyfrowy Polsat zaczyna być postrzegany jako spółka wypłacająca dywidendę. Analitycy Haitong uważają, że jedna z najwyższych wycen według wskaźnika EV/EBITDA wśród konkurentów telekomunikacyjnych z regionu EMEA/CEE, na poziomie 7,2- i 6,9-krotności w latach 2016/17 jest w pełni usprawiedliwiona, bo "zaledwie" ok. 65 proc. dotyczy segmentu telekomunikacyjnego, podczas gdy ok. 20 proc. bardzo stabilnego segmentu DTH (wycenianego ze znacznie wyższym średnim wskaźnikiem EV/EBITDA na lata 2016/17 na poziomie 9,2- i 8,3-krotności), a ok. 15 proc. przypada na bardziej cykliczny, ale rosnący rynek reklamy telewizyjnej, dla którego mnożniki EV/EBITDA na lata 2016/17 wynoszą 10- i 9,6-krotność. Pomimo spowolnienia na polskim rynku reklamy telewizyjnej, Cyfrowy Polsat jest zdecydowanym zwycięzcą w tym segmencie, ponieważ skonsumował cały jego nominalny wzrost. Kontrola nad produkcją contentu telewizyjnego i jego dystrybucją powinna być nadal skuteczną strategią.

W przypadku Orange Polska, Haitong Bank podtrzymał rekomendację "kupuj" dla Orange Polska, ale obniżył cenę docelową akcji z 6,45 PLN do 6 PLN. Redukcja ta jest rezultatem obniżki wskaźnika EV/EBITDA dla grupy porównawczej w regionie CEE&EMEA i redukcji prognozy zysku EBITDA na lata 2016-18 o 1/8/9 proc. Wynika to z większej niż zakładano presji po stronie kosztów handlowych (efekt poprawy KPI), ale także negatywnych konsekwencji braku przychodów roamingowych generujących wysoką marżę. Wystawiona przez Haitong rekomendacja jest oparta w większej mierze na niskiej wycenie i niedoszacowaniu akcji (P/BV 0,6, trwałe P/BV 0,85, wskaźnik EV/EBITDA na lata 2016/17 na poziomie 4,4- i 4,6-krotności) niż na mocnych fundamentach, takich jak dobra dynamika rachunku P&L. Analitycy Haitong uważają jednak, że ożywienie może nadejść już wkrótce. Orange Polska już udowodniła swoją mocną pozycję rynkową w sektorze abonamentowych usług głosowych, w którym baza klientów zwiększa się średnio kwartalnie o ok. 200 tys. klientów. Analitycy oczekują, że następna poprawa KPI nastąpi w segmencie internetu stacjonarnego (szczególnie FTTx), która także w naturalny sposób powinna wesprzeć KPI w segmencie telewizyjnym. Haitong Bank oczekuje, że stanie się to w IV kwartale 2016 r., za sprawą znaczącej bazy FTTx HP, która obejmuje około 1,3 mln klientów, oraz czynników sezonowych (większość umów telekomunikacyjnych wygasa w IV kw.).

Z kolei dla Wirtualnej Polski Haitong Bank podtrzymał rekomendację "kupuj" i podniósł cenę docelową akcji z 60,7 PLN do 61,4 PLN. Wynika to w dużej mierze z ostatniej zmiany wyceny EV/EBITDA grupy porównawczej Wirtualnej Polski. Wyniki poniżej konsensusu w III kwartale 2016 r. nie powinny być postrzegane negatywnie, ponieważ wynikały z wyższych niż oczekiwano przychodów z bezgotówkowych umów barterowych, co powinno odwrócić się w IV kwartale 2016 r., oraz rosnących kosztów związanych z pracami nad uruchomieniem kanału telewizyjnego. W III kwartale 2016 r. polski rynek reklamowy zanotował kolejne spowolnienie do zaledwie 0,5 proc., ale reklama internetowa nadal rozwijała się w tempie 7-8 proc. Wirtualna Polska wyprzedza rynek dzięki rosnącej dywersyfikacji w e-commerce, segmencie niepodlegającym zmianom cyklicznym i będącym na ścieżce wysokiego organicznego wzrostu. Dodatkowo, wprowadzenie Big Data wyraźnie poprawia efektywność marketingu mailowego. Stosunkowo wysoka wycena spółki jest zdaniem analityków uzasadniona przez fakt, że jest ona coraz bardziej odporna na cykliczne wahania rynku reklamowego za sprawą e-commerce, który jest oceniany za pomocą wyższego mnożnika niż firmy uzależnione wyłącznie od rynku reklamowego. Analitycy Haitong zauważają, że Wirtualna Polska ma wskaźnik EV/EBITDA na lata 2016/17/18 niższy niż jego międzynarodowi konkurenci z branży portali, wyszukiwarek, e-commerce i sieci społecznościowych, a jednocześnie oferuje porównywalny dwucyfrowy wzrost i rentowność EBITDA.

Wpływy Wirtualnej Polski wzrosły do 292,2 mln zł, 30,7 mln zł zysku netto

Haitong Bank podtrzymał rekomendację "neutralnie" dla Netii, ale obniżył cenę docelową akcji z 5,35 PLN do 4,8 PLN. Redukcja wyceny to wynik obniżenia wskaźnika EV/EBITDA dla porównawczej grupy telekomów  w regionie CEE&EMEA oraz obniżenia prognozy zysku EBITDA na lata 2016/17/18 o 3/3/5 proc. z racji nieco słabszego wskaźnika KPI i nieco wyższych wydatków operacyjnych. Przy niezadowalającym KPI i presji na zysk EBITDA, głównym atutem Netii w perspektywie krótkoterminowej powinien pozostać jej najwyższy potencjał dywidendowy wśród polskich telekomów. Jednak utrzymanie wysokiego poziomu dywidendy przez Netię może napotkać przynajmniej dwie potencjalne przeszkody. Po pierwsze, realizacja programu NGA zwiększy nakłady kapitałowe do ok 350-380 mln PLN w latach 2017-2018. Po drugie, kapitał zapasowy dostępny do wypłaty dywidendy wynosi tylko 189 mln PLN, czyli 0,54 PLN na akcję. W związku z tym analitycy Haitong oczekują nieco niższej dywidendy na akcję, w wysokości 0,3 PLN w latach 2017-2018, wobec 0,4 PLN wypłaconej w 2016 r.